这是本系列的第二部分：决策者可以阻止银行挤兑，但无法阻止存款利率的重新定价。融资成本的攀升将会导致财务状况最差的银行倒闭或变成僵尸银行，从而拖累整个系统的利润。这可能导致信贷供应下降、久期需求回落（此需求有助于债市出清）。

目前，美国银行体系面临的问题不是银行挤兑（其解决方法是决策者迅速提供紧急流动性，扩大联邦存款保险公司（FDIC）的存款保险范围），而是许多银行持有大量长久期资产。一旦这些资产按市值计价（目前并未如此），这些银行就会资不抵债。只有继续获得疫情期间那样的低成本存款，这些银行才能盈利。去年年底，在其他资产（如短期国债和货币基金）收益率明显走高的压力下，融资成本开始上涨。过去两周，融资成本加速上涨。银行业危机给无保险储户敲响了警钟。许多人可能会重新考虑现金的理财策略。银行或将被迫以更接近于市场利率的融资成本替代这些资金。我们认为，这场危机将会改变美国的银行体系和信贷融资渠道：

 

• 如果目前的轨迹保持不变，那么财务状况最差的银行将会变成僵尸银行。这些银行无法摆脱长久期、低收益的资产。这些资产在利率上升的环境下难以盈利，使银行遭受损失，不断消耗资本。即使上述资产不需要根据会计准则按市值计价，这些银行也仍然无法摆脱上述资产，因而会在很长一段时间内难以盈利，需要更多资本投入。而经济增长放缓和信贷损失扩大则会带来更大的拖累。

 

• 由于银行（和美联储）不再购买这些长期债券，信贷市场将需要寻找新的买家。我们看到，政府、政府担保企业和其他借款人将会继续发行大量长期债券。过去几年，银行和美联储几乎购买了所有已发行的长期债券。本次银行业危机之后，银行可能考虑到自身利益或监管调整，不再愿意大量购买债券（而且可能会让现有债券到期），因此债券市场将需要寻找新买家。

 

• 我们预计，银行体系将会进行整合和缩减。大型银行受到更严格的监管。大量资金将从地区性银行流入大型银行。对于那些商业模式变得不可行的银行，出售给更大的实体可能成为唯一的可行选项。这些因素将会削弱银行对实体经济的贷款能力，导致信贷标准收紧，尤其影响到利基行业（这些行业高度依赖与小银行的关系）。

 

接下来我们将深入探讨这些因素。

 

财务状况最差的银行将会面临严峻的盈利挑战，可能变成僵尸企业

 

自新冠疫情以来，整个银行业的股本回报率达到10%以上，但这些收益增速有赖于银行以成本极低的存款，为长久期、低收益的资产提供资金。为了分析这一机制结束后将会出现何种可能性，我们首先考察规模最大的50家银行（按资产计算，约占整个体系的80%），估算如果每家银行的融资成本从目前低位上升100个基点，将会出现何种结果。我们进行这些研究是为了说明许多银行可能变得难以盈利，而不是探讨各种业务的结构特性、这些走势的可能性或者银行业的重组方式。

 

请注意，在下图和本篇文章中，我们不展示了各个实体的名称。我们的研究重点是整个银行业面临的挑战，而不是单个实体的具体问题。

 

 

为了进行比较，以下两图显示在融资成本上升100个基点（以及再上升200个基点）的类似情况下，银行业的整体股本回报率和净收入的变化。

 

 

截至去年年底，银行的平均融资成本不到1%。一些银行的融资成本几乎为零。这些融资成本从去年第四季度开始上升，然后大幅加速上升。银行的存款利率往往存在滞后性，并且远远低于市场利率。这出于许多原因，例如，储户不太关心，没有替代产品，或觉得转移资金很麻烦等。过去几十年，存款利率与市场利率的差距平均约为150个基点，但最近，对大多数银行来说，这个差距明显大于上述平均值。随着储户近期开始关注存款风险，许多大额储户可能会退出这些机构，迫使这些机构以更接近于市场利率的融资成本替代这些资金。此外，与以往相比，转向现成产品可以获得更高的利率，而且技术明显改进，转移资金变得更容易了。

 

 

银行存款利率与短期利率的差距达到几十年来的最高水平。

 

 

如果失去10-20%的资金，而且需要以市场利率来替代这些资金，一些银行就会无法盈利。如果需要调整一半的融资成本，那么几乎所有银行都会无法盈利。这将对大多数银行构成巨大压力，但一些银行面临的压力比较极端：过去一周，美联储、美国联邦住房贷款银行和银团以市场利率向第一共和银行提供贷款，取代第一共和银行大约80%的资金。很明显，在目前的结构下，这些严重压力将使该银行在很长时间都无法盈利，因为近期内，该银行持有的长期抵押贷款不太可能提前还款。美联储和联邦存款保险公司联手阻止银行挤兑，其他实体似乎不太可能很快陷入同样的困境。但我们认为，其他实体很可能在不同程度上面临着类似的局面。

 

 

思考受影响最大的银行范围

 

一家银行陷入困境的可能性取决于其业务在多大程度上依赖于利用低成本、低粘性的存款，购买大量长久期的资产。为了考察整个银行业，我们设法找到方法衡量和筛选相关案例。本篇文章分享我们的想法，而不过于关注不同银行的具体业务（我们不是这些业务的专家），因此，下图我们不展示特定银行的名称。

 

一种方法是衡量银行需要减记多少资本，才能充分反映其资产公允市场价值的变化。这些信息显示在银行详细的财务报表中，但未必总能反映在资产负债表中。下图包括证券和贷款（如巨额贷款）按市值计价的损失，从而反映通过抵押贷款支持证券（MBS）以证券形式持有抵押贷款与以贷款形式持有抵押贷款的相似性。如果所有资产都需要按市值计价，那么几家银行就会失去一级普通资本（CET1），而且许多银行的资本都会低于监管机构所需的最低水平。

 

 

另一种方法是，衡量随着美联储的加息，每家银行的资产收益率在2021年底至2022年底期间的增幅。与第一种方法的概念类似，不过这种衡量方法基于现金流，而非以市值计价的会计准则（银行不必采用）。2022年，债券收益率上升了数百个基点，但一些银行的资产收益率上升了不到1%。

 

 

目前，银行业出现危机的原因是，无保险储户认识到存款风险而提取存款。银行被迫以其他高成本资金来取代低成本存款资金。为了了解哪些银行受到的影响最大，我们还衡量了不同银行的有保险存款（低于25万美元）在整体存款中的占比。从一些银行来看，这一占比处于极低水平。

 

 

市场行情表明，面临上述挑战的银行更为脆弱。我们强调这一点的目的不是说明我们或市场的分析正确与否，而是说明这些走势变得明朗，将会影响到市场参与者对不同银行的看法，进而影响银行存款的粘性和成本。下图通过简单的回归分析，将上述因素与银行股本3月迄今为止的表现进行了对比。我们这样做不是为了关注个别银行，而是为了说明一些银行似乎像那些极端受困银行一样，面临同样的问题。如果目前的局势持续下去，我们需要密切关注这些机构出现问题的迹象。请注意，这一简易模型可能夸大了系统重要性金融机构面临的风险。这些大型银行现在面临的是存款流入，而不是外逃。

 

 

当前危机可能导致银行缩减长期债券的购买规模

 

上述压力可能会导致银行业务全面收缩，财务状况较弱的银行尤其受到挤压和限制。对银行来说，缩减长期债券的购买规模是最合理的举措。这将事关重大。过去几年，银行与美联储联手购买了美国借款人发行的几乎所有债券（包括国债和抵押贷款等）。目前，美联储正在出售债券。这是量化紧缩政策的一部分。我们预期，经历了近期危机后，银行不太可能继续大量购买长期债券。此外，监管机构还可能采取行动，例如，增加抵押贷款所需的资本要求，或对长久期国债等“无风险”资产进行压力测试。

 

 

银行缩减债券购买规模，私营部门每年将需要购买近2万亿美元的政府债务和政府担保债务。由于美联储在过去15年采取量化宽松政策，私营部门几乎不需购买美国政府发行的11多万亿美元债务。随着美联储和银行不再购买债券，大量债券将需要其他买家。

 

 

雪上加霜的是，银行面临巨大的住房抵押贷款风险。随着利率的上升，美国抵押贷款的久期明显延长，因为借款人对抵押贷款进行再融资的几率变得越来越小。一些银行在2020年至2021年期间以极低利率发放了大量抵押贷款。这些银行可能会在很长一段时间都无法摆脱这些抵押贷款（或者不得不说服其他投资者，以低价购买这些抵押贷款，从而坐实这些损失）。

 

 

受困银行的整合和僵尸化将会切断一些借款人的借款渠道

 

一些财务状况较弱的银行面临无法盈利或以市值计价的资金问题。整合可能是最不痛苦的解决方法。由于整个体系的资本充足、受困银行的规模相对较小，我们认为银行整合是可行之策。目前的主要问题在于，一些地区和/或社区银行的倒闭可能会对信贷供应造成何种扰动。纯粹从信贷能力的角度来看，整合重组似乎不是问题：最大的银行拥有健康的资产负债表，完全有能力放贷给信用良好的借款人（不过，在贷款标准收紧的当前环境下，符合条件的人数少于从前）。尽管如此，贷款计算不一定像过去那么简单。专业或特定产业（如硅谷银行服务的软件公司和葡萄园）的借款人，或业绩记录欠佳的小企业，可能更难向大型贷款机构证明自己的信誉度，因为这些大型贷款机构不像地方银行那样熟悉这些业务的市场或资产。随着新机构的介入，这些问题将会逐渐得以解决。但在此之前，信贷流动很可能会陷入困境。

 

对于规模较小的银行来说，大多数投资组合更集中于商业地产贷款。这些贷款通常基于银行与客户的关系，尤其受到当前危机的影响。在这段承压时期之前，这些高风险银行加大了对企业部门的贷款，尤其是商业地产贷款。而大型银行则纷纷撤出商业地产行业。商业地产抵押贷款支持证券（CMBS）市场的证券化步伐也在放缓。地区性银行获取了这项业务。他们能够胜过大型银行的部分原因是，2018年决策者放松监管，使资产在1000亿至2500亿美元的银行免于美联储的年度压力测试。在最新一轮压力测试中，美联储为商业房地产价格设定了极其苛刻的场景（两年内下跌40%），这可能会限制大型银行对该领域的风险偏好。

 

 

就在这些银行加大贷款力度之际，商业地产市场的基本面开始恶化。去年第四季度，银行贷款标准普遍收紧，但商业地产贷款的收紧程度远高于整体水平。私人地产估值的下降速度达到金融危机以来的最高水平。目前，地区性银行的资产风险受到高度关注，其低成本存款资金可能会逃往更安全的机构。这些银行很可能会削减贷款规模，幅度可能会很大。考虑到美联储的政策指引和商业地产市场的疲弱态势，大型银行似乎不太可能出手干预，填补融资缺口。

 

 

从其他贷款领域来看，我们很难预测大型银行或其他贷款机构会在多大程度上填补地区性银行缩减贷款造成的融资缺口。利基市场（例如，硅谷银行服务的科技/风险投资领域）可能很难找到新的融资来源，但这一情况可能较为特殊。另一方面，大型银行应当相对容易发放大额抵押贷款（承销标准非常严格）、传统商业和工业贷款，至少容易放贷给信用度较高的借款人。在下一篇文章中，我们将更详细地探讨信贷缩减对美国经济的影响。

 

 

本篇《桥水观察》撰写于2023-3-21