本文中，我们通过五张图表总结了2024年里最重要的全球经济和市场动态，包括美国和欧洲央行政策预期的演变、剧烈的市场波动（虽然并未造成危机但程度堪比危机时期）、美股的出色表现、强劲的美元和中国的经济情况。在每个动态下，我们亦附上了公众号在过去一年中发布的相关评述，与读者重温当下时刻的桥水观察。

对央行政策的预期不断演变

央行货币政策是影响债券收益率的主要因素。通过观察实际和预期政策的演变，可以看出主要发达经济体的整体走势及各自的差异化路径。2024年，美国和欧洲是央行货币政策路径差异最大的两个经济体。英国和澳大利亚的情况与美国更相似，而加拿大的情况与欧洲更相似。

为了凸显差异最大的两个经济体的情况，上图展示了在过去一年里，市场对美国和欧洲央行政策利率未来预期的演变。主要可以总结为三个阶段：

1. 2024年前几个月，“在更长时间内维持高利率”的态势在发达经济体（日本除外）再次出现。进入2024年，市场预期利率将快速大幅降至接近于中性利率的水平。然而，年初几个月，发达经济体（特别是美国）的通胀和经济增长高于预期，导致市场对政策宽松的预期有所回调，且幅度在发达经济体中（日本除外）基本一致。

2. 全球经济疲弱促使央行转向宽松政策。进入2024年中期，由于全球经济增长和通胀数据走弱，市场预期有所转变，预计政策将进一步放宽。发达国家普遍出现这一动向，但美国尤为显著，主要是因为美国劳动力市场面临的压力意外缓和（主要由于移民带来的劳动力供给增加）。这一就业市场走弱的迹象导致人们担心出现更快且不愿看到的劳动力市场情况恶化，为美联储转向宽松铺平了道路，美联储随后于9月份降息50个基点。当时，美联储表示同通胀上行风险相比，他们更加关注其双重目标中的就业目标。

3. 事实证明，年中美国出现的经济疲弱相对短暂，但是欧洲却并非如此，导致市场对两个经济体的政策预期出现分化。2024年最后几个月，美国经济自我强化式下行变得愈发不太可能。美国经济增速保持稳定，且对此前疲弱经济数据的修正，进一步消除了市场对美国经济衰退的担忧。特朗普的再度当选也使得市场上调了对经济增长和通胀的预期。这些因素都推高了美国收益率，因为市场开始预期更高的“中性”利率。随着12月美联储表态未来降息将更加谨慎后，美国收益率再次加速上扬。而在欧洲，债券收益率没有出现类似美国的上升，主要是因为对更加广泛的经济增长阻力和特朗普加征关税的担忧。到2024年底，市场对欧洲央行政策利率的预期与年初基本类似，对美联储政策利率的预期却比年初时上调了约50个基点，这很好地反映出二者之间的差异不断扩大。

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欧洲当前面临的显著风险

即便经济基本面没有出现显著的超预期变化，过度的仓位也会引发大规模市场波动

一般来说，在依赖债务驱动的支出开始收缩、经济增速不可持续，且投资者（尤其是通过杠杆）持有了过度的仓位去押注先前的条件能够继续的情况下，市场会出现持续的大幅波动。2024年8月发生的情况是，日本央行加息后，全球套息交易大规模平仓，引发了市场的大幅波动。这次事件显示，仅仅是过度的仓位也会引发大规模的市场波动，不过如果经济基本面没有出现显著的超预期变化，这种波动通常不会持续很长时间。

当市场出现类似的大幅波动时，通常很难判断是源于经济基本面情况抑或是单纯的仓位过度因素。2024年8月全球股市动荡发生时，我们的看法是这一波动与经济基本面并不相符。尽管波动持续的时间很短，大多数市场也已经恢复，但这一短期波动的幅度依旧创下历史高位，日内恐慌指数（VIX）飙升至与真正的经济危机时期相当的水平。

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美国人工智能领域股票和标普500指数表现出色

2024年，美股继续表现出色，得益于美国强劲的经济增长、相对有利于企业的环境以及对人工智能股票（这些股票大多集中在美股市场）的投资热潮。虽然有必要关注这一出色表现的潜在限制因素，例如乐观的市场定价、新技术和市场进入者造成竞争加剧，但总体来看，美国公司仍处于相对有利的地位。人工智能带来的利好似乎还会继续，即将上任的特朗普政府在监管和财政政策上也可能采取更有利于企业的立场，尽管上述有利因素可能会被移民和关税政策带来的压力部分抵消。

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美元显著走强

从实际值来看，美元汇率正在接近历史最高水平。这是由于美国经济的出色表现拉动全球对美国资产的巨大需求，并足以抵消巨额经常账户赤字的影响。美元走强给那些本国货币疲软的经济体造成显著压力，特别是像日本和韩国这样的出口导向型经济体。这两个国家也因此在过去一年考虑过对汇率市场进行干预。

展望未来，鉴于特朗普的大部分政策措施都旨在促进经济增长和缩小贸易逆差，这可能会对美元有利，至少从直接效果来看是如此。如果美元走强，将抵消这些政策带来的部分通胀性影响。但强势美元也会带来负面影响，包括降低美国商品竞争力、妨碍美国缩小贸易逆差（即抑制特朗普政府其他重要政策的实施效果）。

特朗普已公开表示过希望削弱美元以支持国内制造业。虽然单方面的货币干预措施很少会造成汇率的持久性变动，但特朗普有可能与特别希望本国货币走强的国家（如日本和墨西哥）协商合作，以共同达成美元的相对贬值。这类似于1985 年达成的《广场协议》，该协议也试图使美元汇率从历史高位下降。

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中国经济相对疲弱，给全球带来反通胀压力

过去几十年间，中国已成为全球经济增长的最大贡献者，也是全球大宗商品需求的主要来源。2024年，中国经济继续面临挑战，去杠杆化可能是一个长期且艰难的过程。虽然温和的经济增速和产能闲置对中国的政策制定者来说是一个关键难题，但却给世界其他经济体带来了反通胀效果。中国对商品和大宗商品的需求走弱，叠加经济刺激措施主要针对生产端而非消费端，进一步强化了需求疲软状况，给以往依赖中国市场需求的商品价格带来显著的下行压力。中国的政策制定者已经开始转向更有力的刺激措施，但未来政策是否足以推动和谐的去杠杆，在2025年值得持续关注。

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